[國內目前第二支柱和第三支柱的發展剛剛起步，相比國外還有很大的空間，現在開始公募基金就要做好基礎工作，其中，多資產策略和資產配置能力是關鍵。]

　　隨著中國人口加速老齡化，越來越多的人開始關注養老投資和進行退休規劃。而養老金投資對資產管理人提出了極高的要求，擁有幾十年養老金投資經驗的外資機構也瞄準了中國這一龐大的養老市場。

　　放眼海外，即使是養老金市場發展最為成熟的美國市場，曾經也走過不少彎路，中國應該吸取什么經驗并如何進行頂層制度設計？什么樣的產品才適合養老金投資？以及基金公司如何幫助投資者進行養老投資？

　　針對上述問題，上投摩根資產配置及退休金管理首席投資官恩學海接受了第一財經記者的獨家專訪。“美國除了基本養老金以外，在第二支柱401K（企業退休金計劃）和第三支柱IRA（個人退休金計劃）方面都有成熟的發展。而國內目前第二支柱和第三支柱的發展剛剛起步，相比國外還有很大的空間，現在開始公募基金就要挑起擔子，做好基礎工作，包括人才儲備、投資能力建設等，其中，多資產策略和資產配置能力是關鍵。”他稱。

　　美國養老金規模擴張受益于401K計劃

　　近年來，中國建設多層次養老保障體系的步伐加速，第三支柱個人養老金產品從無到有。2022年4月21日，國務院辦公廳發布《關于推動個人養老金發展的意見》。該文透露了諸多細節，比如，每年個人養老金繳納上限12000元，后續將出臺相應的稅收優惠政策，實行個人賬戶制，參加人可以自主選擇投資銀行理財、儲蓄存款、商業養老保險、公募基金等金融產品。滿足領取條件后，可以按月、分次或者一次性領取個人養老金等。

　　“第三支柱固然重要（個人退休賬戶），第二支柱的問題也需要關注。”恩學海對第一財經記者表示，美國養老體系也采用“三支柱”模式，第一支柱是聯邦社?；穑∣ASDI），即由美國聯邦政府發起的強制養老金計劃；第二支柱為企業和個人共同承擔的職業養老金，401K是第二支柱中最具代表性的計劃；第三支柱則是個人投資的養老賬戶IRA，可以對應此次國內個人養老金制度中提及的養老賬戶。

　　恩學海表示，比起個人投資賬戶，美國養老金投資規模的真正擴張，主要得益于第二支柱的401K計劃，目前這部分在中國仍然缺失。

　　數據顯示，1984~2012年之間401K計劃的資產規模從1984年的917億美元增加到3.5萬億美元。平均每個美國企業雇員持有的401K計劃養老金資產規模翻了5倍多，也使得美國第二支柱在養老金體系中的比重從不到20%上升到了53%，有效減輕了公共養老負擔。

　　在美國，綜合收入稅率約為35%。在401K計劃下，員工存入計劃的賬戶的錢享受稅收遞延，同時單位補貼25%~50%，也就是說員工存進去1美元，單位也要存至少0.25美元。“401K最大的優勢是，這筆放入養老金的收入能夠享受稅收遞延，只有退休拿出來的時候才需支付稅收。更重要的是，在這個過程中所有的資本利得和分紅，都不需要交稅。這是巨大的稅收優勢，也推動了401K的高速增長。”恩學海稱。

　　“中國現在也開始在往這個方向發展，但還處于一個非常早期的階段。中國積累了多年的經驗，且歐美國家也提供了諸多經驗教訓，因此也可以少走一些彎路。關鍵在于，這套體系的設計，需要一系列法律和稅收政策的支持，實際上要依靠規則來引導人們的行為。”恩學海稱。

　　公募基金產品仍是養老主力軍

　　除了制度設計，養老投資產品的選擇也是關鍵。目前，在中國參與養老試點的產品眾多，除了標準化和規范化的公募基金，還包括理財產品、保險產品等。但根據國際實踐經驗，公募基金產品仍是主力軍。

　　恩學海稱：“一般說到養老產品，大家會聯想到一些養老保險產品。但在美國，養老保險產品所占的份額非常少。保險產品實際上是提供了某種程度的風險共享和安全保障，這背后當然一定是有代價的，它的直接和間接的費用通常是比較高的，這也就意味著產品的長期收益通常是比較低的。但絕大多數養老投資者都有非常長的投資期限，要求資產穩健增值，因而保險產品預期收益水平或與多數養老金投資者的投資目標不太一致。從國外的經驗來看，公募基金行業的長期回報和波動控制比較合理，是很多投資者在做退休規劃時非常好的配置選擇?，F在我們說的養老目標基金就是指以追求養老資產的長期穩健增值為目的而設計的產品。”

　　公募基金的優勢之一就在其投研和資產配置能力。養老基金投資在中國是一個全新的領域，并非一般的投研人能勝任，養老產品的投資實際上比選股票和債券還難。除了需要在大類資產配置以及投資上的專業能力，還要具有穩定創造收益的能力，因而大類資產配置和絕對收益獲取能力是關鍵。

　　恩學海認為，養老是一個系統化的工程，代表基金公司全面的實力。投資人在選擇時應該綜合考慮基金公司的長期業績、投資實力、資產配置能力、主動權益管理的水平、風控能力，以及是否能夠長期提供較好的投后服務等。

　　在他看來，投資中有三大障礙會嚴重影響長期收益表現，投資者應嚴格規避。第一是追求短期絕對收益。投資者應認識到，世界上沒有任何資產可以提供可持續的短期絕對正收益。第二是追求短期排名。養老投資是一項長期投資，投資人在選擇產品上應該契合自己未來的財務規劃和財務目標。第三是無法忍受短期波動。波動是客觀存在和無法消滅的，為了追求遠期的較高收益，常常需要忍受短期的波動，但同時，投資者可以通過資產配置和長期投資來降低波動對組合的負面影響。

　　對養老產品應有嚴格限制

　　除了基金公司的整體實力，在設計頂層框架時，什么樣的產品適合進入第二、三支柱的范圍，也十分關鍵。

　　恩學海介紹稱，例如美國市場絕大多數401K的投資計劃通常對產品有嚴格限制，平均只會有二三十個選項，包括權益基金、債券基金、養老基金，其中養老基金主要是目標日期基金、目標風險基金這類FOF產品，也會有流動性管理產品，比如貨幣基金、現金等。第三支柱下可選擇的投資產品范圍就更廣。

　　對國內納入個人養老金的公募產品類型，恩學海也提了幾點建議。為確保個人養老金賬戶制度平穩起步，同時保障現有養老目標基金投資者的利益，他建議將已有的養老目標基金類型（包括養老目標風險基金和養老目標日期基金）全部納入個人養老金賬戶投資范圍，并在管理人層面維持現有準入標準；同時，建議納入貨幣市場基金，以滿足投資者的流動性管理需求；此外，建議初期暫不納入其他類型的公募基金。

　　“考慮到我國投資者的風險識別和承受能力仍有限，初期納入個人養老金賬戶的投資產品宜少不宜多，宜簡不宜繁。建議初期暫不納入除養老目標基金和貨幣市場基金以外的公募基金。后續對擴大適格產品范圍保持審慎態度，充分開展市場調研，并聽取行業及學術界意見。”他稱。

　　美國401K計劃還建立了合格默認投資選擇（QDIA）制度，極大增加了操作的便利性和投資者的黏性。恩學海建議，中國可以考慮引入QDIA制度，允許設置自動定投，允許自動調整投資比例（如每年遞增1%，但每年上限不超過12000元）等。同時，建議在個人養老金賬戶限額內，允許入圍基金產品一次或分批次享受稅收優惠政策。

　　為產品設定一定的封閉期也有其必要。他建議，維持對養老目標基金現行的一年、三年、五年持有期要求。同時，建議允許養老目標基金出于多元資產配置目的適度參與股指期貨、國債期貨等金融衍生品的投資。

　　此外，要控制波動率并爭取絕對收益，機構的多資產策略（multi-assetstrategy）能力未來將越發重要。之所以多資產策略在海外占據主流，也正是受到養老金投資的需求推動。但這在中國才剛剛興起，更多中國投資者僅僅將其視為眾多投資策略中的一種。

　　恩學海表示，美國第二支柱401K計劃的重要成功之處在于投資選擇簡潔合理，采用以養老目標基金為代表的多資產策略，依靠專業的資產配置方案和優秀的基金選擇能力，開展多元分散投資。